(报告出品方:中信证券)
1 回调较多,估值吸引力逐步凸显
年初以来,食品饮料板块在需求、成本等多重压力下表现疲软,目前估值已回落至历 史偏低水平,估值吸引力逐步凸显,同时我们根据需求、动销、成本等最新影响,对重点 公司 2022Q1 及全年盈利预测进行前瞻。后续疫情改善、盈利弹性(提价&成本)、大单品 &渠道扩张等核心要素的催化也望进一步带来布局良机。
2022 年以来,受多地不断出现散发疫 情、消费复苏缓慢、俄乌冲突等负面因素影响,食品饮料行业股价整体表现较弱,年初以来 跌幅为 17.9%,跑输市场 4.7pcts(相对 wind 全 A),在 30 个细分行业中排名第 24。各子 板块中,乳制品跌幅最小,跑赢市场 2.4pcts(相对 wind 全 A)。
北向资金减仓明显,以白酒、啤酒、乳制品为主。截至 2022 年 3 月 18 日,北向资金对食品饮料行业整体持仓市值为 2980 亿元,持仓前三大细分板块为白酒/乳制品/调味品, 持仓市值分别为 2024/362/298 亿元。受俄乌冲突及疫情反复等因素影响,北向资金今年以 来对食品饮料行业减仓明显,年初至今持股市值/数量分别下降 24.0%/4.3%,从持股数量变 化看,减仓以白酒、啤酒、乳制品为主,调味品、速冻食品、休闲食品持股数量则环比上升。
1-2 月餐饮恢复较好彰显韧性,3 月多地疫情散发导致餐饮再次承压。虽然年初以来 天津、河南、西安等地不断出现散发疫情,但 1-2 月餐饮渠道逆境下仍然表现不俗。根据 国家统计局数据,2022年 1&2月社会消费品零售总额中餐饮收入为 7718亿元、同增8.9%, 并超过 2019 同期水平。但 3 月以来上海、深圳、吉林等多地出现疫情反弹,每日新增确 诊数量和涉及省市均有明显大幅提升,防控政策亦进一步趋严,预计餐饮渠道复苏短期仍 将面临较大压力。
春节提前&渠道冲击减弱下商超表现较好,多数品类实现高增长。由于 2022 年春节 提前至 1 月份、社区团购等新兴渠道冲击减弱等因素影响,2022 年 1 月商超渠道中重点 食品饮料品类均实现正增长,表现较好,其中坚果炒货增速超过 100%,酱油、火锅底料、 液奶、酸奶、奶油奶酪、啤酒、 速冻食品增速均超过 20%。
成本上涨势头不减,多数行业压力犹存。2022 年 3 月,除生鲜乳、猪肉等少量品种 价格延续下跌趋势外,多数成本种类上涨势头不减,俄乌冲突也使 3 月油价加速上涨,增 加企业运输成本压力,考验企业通过提价、锁价等方式转移成本压力的能力。分重点行业 看,①调味品:主要原材料大豆同比涨幅收窄、豆粕同比涨幅扩大,且价格均处于历史高 位,主要包材玻璃、PET 也延续上涨趋势,仍然面临较大成本压力。②乳制品:生鲜乳价 格持续回落,箱板纸价格较为平稳,成本压力逐步降低。③啤酒:大麦、玻璃、铝价均环 比上涨,其中大麦和铝价同比涨幅较高,也面临较大成本压力。④软饮料:核心包材 PET价格连续上涨,3 月同比涨幅仍达 34%,同样面临较高成本压力。⑤休闲食品:主要面临 豆油、棕榈油价格持续上涨的压力。(报告来源:未来智库)
2 乳制品:需求稳&成本降&费用控,乳企龙头盈利能 力有望抬升
需求端,在今年春节返乡人流同比增加以及乳企龙头供应链管控优秀、奶源准备充分 情况下,1~2 月乳制品行业需求表现不俗,景气度较 Q4 进一步提升。渠道调研判断,1~2 月伊利常温液奶终端销售同增 16%+,其中金典同增 20%+、基础白奶中双位数增长、安 慕希高单位数增长、乳饮料约 20%增速;蒙牛常温液奶动销同增 10%~15%,缺奶及产能 瓶颈导致特仑苏低双增长,基础白奶保持约 20%较好增速水平,纯甄及乳饮料同比略降。
成本端,虽然牧场短期饲料成本压力攀升,但是原奶供需较去年持续改善,持续推动 奶价不断缓慢下行,1~2 月奶价同比下跌,进入 3 月跌幅略有扩大。预计 2020H2 集中开 建的产能将在今年陆续投产,进一步缓解供需矛盾,有望推动今年奶价同比持平或者低单 位数下降,奶价回落将支撑乳企龙头盈利扩张。
竞争情况,1~2 月伊利与蒙牛整体竞争趋势依然延续去年平稳态势,春节期间线下促 销力度同比基本持平,伊利和蒙牛线下费率稳中略降。值得注意的是,进入 3 月,在疫情 影响需求以及年货去库存任务下,乳企线下会有些常规季节性补贴促销活动。我们判断在 今年原奶供需紧平衡、白奶需求红利仍在的情况下,竞争仍将保持温和态势。
液奶需求跟踪:2022 年 2 月乳品淘系平台销售同比较好增长,京东平台销售转跌, 蒙牛线上表现优于伊利;1 月 KA 动销旺盛,伊利 KA 销售强于蒙牛。线上销售端,2022 年 2 月蒙牛淘系/京东平台销售额同比+35%/-10%、伊利同比+37%/-15%;2 月蒙牛/伊利 淘系+京东合计销售额同比+14%/+9%。
KA 渠道端,2022 年 1 月伊利/蒙牛 KA 销售额分别同比+48%/+45%,较去年 12 月提 速明显(2021 年 12 月伊利/蒙牛同比-1.2%/-1.7%),主要系今年节前送礼需求全部集中在 1 月释放,而去年乳制品送礼需求部在 2 月释放,旺季错峰导致今年 1 月终端 KA 销售同 比较快增长。
液奶成本跟踪:
1)原奶,根据农业农村部,最新一周(2022-3-9)原奶价格较 2 月初下跌 0.06 元至 4.20 元/kg,同比下降 1.9%,跌幅较 2 月初扩大 1.4pcts,去年同期奶价同比上涨 13.2%。 随着原奶产能逐步释放以及液奶行业进入消费淡季,奶价最近 2 个月呈现持续下降趋势, 目前奶价较 12 月 4.32 元的阶段性高点回落 0.12 元,预计进入下半年旺季,奶价或有抬 头趋势,不过幅度有限。本轮原奶上行周期已于去年 8 月结束,奶价已经进入下行通道,不过考虑到商牧场扩产较为有序,预计奶价回落幅度有限,不会出现以往原奶供需过剩、 奶价大幅下跌的情况。
2)大包粉:最新一期(2022-3-15)GDT 脱脂奶粉/全脂奶粉价格分别较上月同期上 涨 5.8%/5.1%,同比分别上涨 36%/13%。干燥天气导致大洋洲及欧洲乳品产量低于预期, 而俄乌冲突进一步推高能源成本,两国主要出口的天然气、小麦与化肥原料价格未来存在 上涨压力,增加了乳品生产成本的不确定性。成本压力叠加行业供给低迷,国际乳制品价 格持续上涨,预计 4 月份收奶价将会继续小幅增加。
液奶线下 KA 促销跟踪:节后促销有所减弱,伊利部分产品提价,基础白奶价格持续 坚挺。根据中信证券研究部食品饮料组近期草根调研显示,节后液奶整体促销维持稳定甚 至减弱趋势:1)基础白奶由于奶源供应紧平衡同时需求端旺盛,去年完成提价,此后到 现在产品折扣补贴活动力度较小,终端价格坚挺;2)高端白奶,节后金典终端价格从 49.9 元促销价格提高至 54+元,特仑苏稳定在 49.9 元价格水平,显示促销力度边际减弱;3) 常温酸情况和高端白奶类似,纯甄终端价格维持在 39.9 元,安慕希节后价格上涨至 54 元。
奶酪需求跟踪:行业需求保持较快增长,常温奶酪棒尚需时间培育消费者,头部企业 打法有所变动。1~2 月奶酪行业需求保持较好增长,妙可和伊利均顺利完成内部经营目标, 实现份额稳步提升,而百吉福整体销售依然呈现月度环比下降趋势。常温奶酪棒消费场景 与低温存在差异,其大幅放量需要酪企完成对消费者教育、常温产品陈列优化、常温产能 瓶颈突破、常温产品正确定位。今年以来头部奶酪企业策略有所调整:1)妙可追求收入 增长的同时,计划更加注重费用管控和利润端表现;2)伊利奶酪去年主动挑起价格战, 今年则计划减少线下促销补贴费用投入,对线上品牌端的费用投入将有所增加,同时希望 年内实现奶酪业务盈利。
2022 年 2 月,妙可蓝多淘系/京东销售额同比+23%/-3%,增速环比提速 16pcts/放缓 62pcts;2022 年 1 月妙可蓝多 KA 渠道销售额同比+84%,增速环比 12 月提速 49pcts。
根据我们草根调研,1~2 月线下渠道,行业/妙可蓝多/伊利奶酪/百吉福/妙飞累计同比 +29%/+47%/+65%/-1%/+77%,2 月各家公司份额表现为妙可蓝多单月份额 46.1%,同比 +6.9pcts;伊利单月 14.4%,同比+3.2pcts;百吉福单月 20.6%,同比-7.7pcts;妙飞单月 5.2%,同比+1.4pcts。
牧场饲料成本跟踪:据农业农村部,最新一周(2022-3-9),玉米/豆粕价格较上月同 期分别上涨 0.04 元/0.64 元至每公斤 2.91 元/4.57 元,同比下跌 3.0%/上涨 18.1%。虽然 俄乌冲突短期对玉米期货价格有推高效应,但是国内玉米自给率达 90%,乌克兰玉米进口 国内受限整体对国内玉米价格影响有限,预计今年玉米价格同比表现平稳。豆粕价格持续 上行,年内已累计上涨 21%,考虑到南美大豆产量下降,预计今年豆粕将是牧场主要的饲 料成本压力来源。
从目前原奶价格和成本情况来看,原奶价格同比下跌,而玉米+青贮、豆粕等饲料价 格出现同比呈现 10%+涨幅。即使考虑牧场的奶牛单产提升、非饲料成本管控、饲料配方 优化等控本措施,我们仍然认为今年牧场饲料成本压力较大,预计毛利率同比有所下降。
返乡人员增加、春节旺季叠加缺奶同比缓解,1~2 月乳品需求景气较高,预计乳企龙 头收入均实现双位数增长。3 月疫情扰动,但白奶需求较为刚性,受疫情影响小,而可选 属性的酸奶和乳饮料预计受疫情影响较多,整体疫情对乳企需求端影响虽有,但相对其他 食饮细分行业影响可控,预计乳企龙头 Q1 收入实现双位数增长。考虑奶价同比回落、费 用投放稳中有降以及产品结构优化,预计乳企龙头有望实现盈利能力提升,净利同增 15%+。
伊利股份:1~2 月公司把握冬奥会契机,加大宣传、提升品牌,叠加奶源准备充足、 新品反馈良好、渠道持续拓展,实现了白奶中双增速、奶粉 20%+增长、安慕希高单增速, 共同推动收入同增 15%+。高盈利产品占比提升&奶价压力趋缓&优化费用投放,公司 1~2 月利润总额同增 20%+,实现盈利能力提升。展望 Q1,考虑疫情的影响以及 3 月的去库 加大费用投放,我们预计公司单季度收入同增 15%,净利同增 15%~20%。
蒙牛乳业:预计公司 Q1 收入同增 10%~13%,具体细分品类:基础白奶+高端 UHT 保持中双位数增长;酸奶和乳饮料受疫情以及自身品类整体需求较弱影响,预计同比微降; 鲜奶保持约 50%较高增速,奶酪受妙可业务整合影响,预计增速放缓,而奶粉预计同增 10%+。
新乳业:新鲜战略稳步推进,低温液奶需求保持较快增长,本轮疫情西南地区受影响 较小,公司一半收入来自西南地区,其他地区则在疫情期间基本保持了稳健经营,疫情整 体影响较轻。同时考虑公司 1~2 月奶价回落、高端鲜奶和低温酸产品占比提升,预计公司 Q1 收入同增约 15%、净利同增约 20%。
妙可蓝多:考虑到 1)低温奶酪棒较好增长;2)常温奶酪棒通过拓展渠道和消费场景 实现放量;3)奶酪片受益推广资源聚焦投入较快增长;4)广告费用持续投放提升品牌力, 预计公司 Q1 收入同增约 50%、净利 8000 万元。(报告来源:未来智库)
3 调味品:业绩仍存不确定性,把握需求&成本拐点
传统调味品:疫情影响餐饮渠道需求,部分原材料仍处上涨趋势
2022 年,调味品板块春节旺季表现整体平稳,而 3 月疫情存在扰动,考虑春节提前 影响,2022Q1 预计大部分公司增速低于全年预期。目前行业存在的不确定性来自:①需 求恢复,尤其是疫情对餐饮渠道的扰动;②成本压力,若考虑提价顺利传导,现有原材料 成本压力可控,但目前部分原材料仍在上涨,仍需持续关注;③渠道库存未全部恢复到合 理水平。
需求端:1+2 月需求逐步改善,3 月疫情扰动仍存不确定性。在 2021 年同期低基数 下,2022 年受益于春节返乡客流恢复等因素影响下,1-2 月行业 B&C 端需求都有所改善。 3 月受全国多地疫情影响,我们预计餐饮渠道仍存在较大压力。
餐饮渠道:根据国家统计局统计,2022 年 1-2 月社会零售总额实现餐饮收入 7718 亿 元、同比增长 8.9%,较 2019 年同期增长 6.4%(自 2020 年以来单月相较 2019 年同 期最高增幅)。2021 年 8 月以来由于国内本土疫情导致餐饮行业呈现一定压力,2022 年 1-2 月随着春节人流恢复餐饮表现也逐步改善,带动调味品餐饮渠道需求提升。
商超渠道:根据通联数据,2022 年 1 月商超渠道中酱油、食醋、料酒销售额分别为 20.0 亿、7.2 亿、3.5 亿元,分别同增 21.3%、21.3%、27.6%,增速环比大幅提升, 这与春节错位以及去年同期受到就地过年政策影响基数较低(分别-16.4%、-18.1%、 18.9%)有关。分公司看,海天味业、中炬高新、千禾味业、恒顺醋业销售额分别为 12.0 亿、2.8 亿、2.5 亿、1.6 亿元,分别同比增长 30.7%、14.9%、29.2%、1.4%。
线上渠道:根据通联数据,2022 年 1+2 月,天猫&淘宝渠道中海天味业、千禾味业、 中炬高新、恒顺醋业销售额分别为 10381 万、3946 万、1581 万、1206 万元,分别 同比+28.4%、-4.8%、+64.8%、+58.3%,千禾 2021 年同期基数相对较高(+169.4%)。 京东平台中,海天味业、千禾味业、中炬高新、恒顺醋业销售额分别为 6084 万、3188 万、1058 万、579 万元,分别同比+3.5%、-13.3%、+45.3%、+16.5%。
盈利:提价仍在传导,成本压力仍需关注。从提价的情况看,2022 年春节后价格传 导加速进行中,目前海天全渠道价格基本顺价完毕,根据我们对全国多个城市超市价格的 跟踪,海天在 KA 超市的零售价也已部分上调。其他调味品公司目前仍处于价格传导过程 中,我们预计仍需要 1-2 个月完成顺价。从原材料价格看,根据海天味业原材料结构测算, 目前主要原材料价格上涨对毛利率的理论影响幅度在 1.9 PCTs左右,若假设综合提价 5%, 能够覆盖目前这部分原材料价格的压力且有业绩弹性(未考虑全部原材料及人工、运费成 本压力)。但 2022 年 2-3 月大豆、白砂糖、玻璃、PET 等原材料均有不同程度上涨,仍需 关注原材料价格趋势。
短期看,疫情给一二季度的销售带来了一定的不确定性,考虑到春节较早对出厂口径 的影响,预计 2022Q1 多数公司收入增速慢于全年的预期。而经过前期股价调整,重点公 司估值基本恢复到 2019 年中枢水平,在此背景下仍需检验业绩端的恢复及其确定性,因 此重点关注疫情管控、原材料价格等发展趋势,尤其是 2022Q2 需求/库存/价格等能否如 期转好,带来业绩弹性。
海天味业:短期看,2022Q1 我们预计公司收入端能够实现 10%左右增长,增速相对 慢于全年预期主要系受到春节错位影响,同时综合考虑成本压力以及提价效应,预期净利 润同比增长 10%左右。公司价格传导相对顺利,年后大部分渠道完成价格传导,但目前经 销商库存仍处于较高水平,估计近 3 个月。
中炬高新:短期看,2022Q1 我们预计公司收入能够实现中高单位数增长,净利润考 虑到成本压力预计持平微增。目前公司提价传导仍在进行中,预计 Q2 完成整体价格传导, 经销商库存不到 2 个月相对较低。2022 年我们判断公司销售目标会优先考虑完成确定性, 保障销售人员积极性;同时各类生产成本压力仍然存在。
恒顺醋业:短期看,公司营销改革成效逐步释放,2022Q1 我们预计公司收入实现 15% 左右增长,净利润考虑到营销费用投放以及成本端压力,预计同比持平。目前公司也在陆 续推进商超、流通等渠道提价,我们预计在 2022Q2 前终端顺价基本完成,提价效果有望 在 2022Q2 开始显现。近期公司持续优化资产结构,推出了收购山西恒顺、恒顺新调股权, 转让恒顺商城、恒顺米业股权等一系列动作方案,体现出政府以及公司对于聚焦调味品业 务发展的决心。除此之外,2022 年公司计划继续建立市场化激励制度,推进产能扩张、 非公开发行、股权激励等重大事项。若疫情可控,我们预计 2022-2023 年公司收入有望同 比持续提速,而利润端成本压力短期仍然存在,同时公司也将持续投入广告营销、渠道扩 张。
复合调味品:需求逐步改善,轻装上阵关注成长速度
需求有所改善,成本仍具压力。短期看,在去年低基数下,今年市场需求有所改善。 根据通联数据,2022 年 1 月商超渠道火锅底料销售额为 7.4 亿元,同增 22.1%(去年同 期-17.5%),其中天味食品实现销售额 1.12 亿元,同增 22.9%,去年同期+4.8%。但考虑 到春节错位以及去年同期经销商的囤货心理,在高基数下今年出厂口径仍然存在一定压力。
天味食品:短期看,考虑到去年同期的高基数,2022Q1 我们预计公司收入同比实现 个位数增长,净利润同比持平左右。近期公司推出新一期股权激励,拟授予 237 位公司中 高管及技术骨干 1197 万股公司股份(占总股本 1.59%,含 200 万股预留),对应业绩目标 2022/2023 年收入增速分别 15%/15%。经过过去一年的调整,目前公司渠道库存较低, 2022 年公司轻装上阵叠加股权激励的推出,公司有望回归增长态势,重点关注行业景气 度恢复、公司价格策略及业绩弹性。
4 餐饮供应链:疫情扰动销售,关注盈利压力拐点
短期来看,2022Q1 受到春节错位、疫情扰动等因素影响,板块重点公司出货增速预 计低于全年预期,同时原材料成本压力仍然存在。全年看,我们认为头部企业销售韧性较 强、若疫情可控,销售仍将维持较快增长,盈利端提价基本能够抵消现有的主要原材料成 本上涨,但也仍需关注人工及物流成本带来的压力。因此关注疫情、竞争、成本等 多重因素趋势,并且重视冷冻面团、预制菜等成长型细分业务的超预期潜力。
需求:疫情仍有扰动,未来需求料将逐步恢复常态。2022 年初以来,整体速冻食品 需求受到天气冷暖、春节返乡、疫情散发等多重因素影响,从 1 月看家庭渠道销售在低基 数下实现了较快增长。根据通联数据,2022 年 1 月,商超渠道速冻食品销售额为 35.6 亿 元,同增 28.7%,自 2020 年 9 月来首次实现正增长,其中三全食品、安井食品销售额分 别为 7.7 亿、4.2 亿元,分别同比+31.7%、+47.1%,增速环比均实现大幅提升。短期疫情 散发对行业需求仍存在一定的扰动,家庭渠道需求预计相对提升而餐饮渠道相对受损。后 续若疫情逐步可控,我们预计行业需求将逐步恢复常态。
安井食品:短期看,由于今年春节错位加之春节前天气较暖,对公司一季度出厂销售 表现有所压制,同时 3 月疫情散发背景下公司部分小包装产品出现断货。综合判断我们预 计 2022Q1 公司主业收入实现双位数增长,同时考虑到新宏业并表影响,预计总收入同比 实现 20%以上增长;利润端考虑到原材料价格上涨预计短期仍有压力。
2022 全年,我们认为若后续疫情逐步得到控制,公司主业收入有望维持较快增长。 盈利端,根据我们测算,目前主要原材料价格对毛利率的影响幅度约为 0.8PCTs,考虑到 提价传导,现有的原材料成本压力可控,且用量较大的白鲢鱼(淡水鱼浆)价格趋势向下、 鸡肉价格在低位,后续需关注:①油脂、大豆蛋白等原材料价格趋势;②今年人工成本、 运输成本会存在较大压力(合计占总成本约 10%),尚未考虑、需重点关注。另外,公司 预制菜业务望持续快速成长,新品的持续推出以及冰柜的不断投放有望带动预制菜销售规 模不断扩张。
千味央厨:短期疫情扰动对餐饮需求仍有一定的影响,价格方面小B段提价传导顺利, 基本覆盖成本压力。2022 年,我们判断公司主力产品油条仍将持续维持高增长,同时蒸 煎饺也望在团餐渠道实现突破,具备爆发式增长潜力。若疫情相对可控,我们预计全年收 入望实现 25%左右增长;盈利端,若原材料价格不持续上涨则成本压力有限,但考虑股权 激励费用,预计净利润增速慢于收入。
5 轻餐饮连锁:短期疫情拖累明显,回调把握布局时机
短期内,3 月疫情对于卤制品行业冲击明显,多区域大范围管控导致单店出现明显下 滑,一季度行业整体表现不容乐观。此外,鸭脖等部分鸭副产品价格仍在上涨,加之运费 的提升对利润端也存在一定影响。短期疫情仍然是行业最为主要的影响因素,若因为短期 疫情带来的业绩不及预期导致股价持续调整,可能创造出难得的布局良机,继续关注疫情 管控区市以及原材料端的压力。与此相比,巴比食品受疫情冲击相对弱于卤味,同时成本 压力较小、利润基数较低,一季度有望实现较快增长,关注后续开店趋势及团餐发展。
绝味食品:短期看,公司 1-2 月份单店表现稳健,开店也延续较快趋势,但 3 月由于 全国多地出现疫情散发且短期管控较为严格,对公司门店经营造成较大压力。基于现状综 合考虑,2022Q1 我们预计公司收入持平微增,净利润受到成本压力以及摊销成本影响, 预计同比双位数下滑。
2022 年,收入端最大的不确定性仍然来自疫情扰动,短期的扰动确实给全年任务的 完成带来了极大挑战。但若后续疫情能够得控,考虑到开店竞赛提前+星火燎原计划推进 以及供应链业务等补充,全年仍有望兑现 20%收入增长目标。利润端,①根据我们测算, 目前原材料价格对毛利率的影响幅度约 1.5PCTs,考虑到年初提价,目前的原材料成本压 力大部分可以被抵消,但后续原材料价格趋势仍不确定,需持续关注。此外也需要关注物 流成本对于公司盈利以及绝配业务的影响。②短期公司尚未再次给予加盟商大额补贴,这 取决于后续疫情发展。若不考虑激励费用、摊销成本及投资收益,我们预计 2022 年净利 润增速略低于收入增速。
周黑鸭: 短期看,由于公司直营业务占比较高,疫情对于公司基本面的影响相对较大。根据我们测算,以 2021H1 公司数据为基准,若公司直营单店下降 10%,公司净利率 将下降 2.0 PCTs,特许单店对利润率影响相对有限。因此公司短期业绩需持续关注疫情发 展。全年看,门店方面,公司一方面通过加盟费&押金政策调整缓解特许商现金流压力; 另一方面,在武汉 200+社区店的基础上,不断尝试省外社区店模型。叠加华西工厂投产, 我们预计在疫情相对可控的预期下,2022 年公司新增门店有望维持较快速度。盈利端, 仍需取决于疫情对于公司单店的影响程度,以及原材料价格的趋势。
巴比食品:短期看,2022 年 1-2 月公司单店仍延续约中单位数增长,3 月上海、广深 疫情存在一定扰动。若疫情能够较快有效得到控制,对旺季开店影响有限。综合判断,我 们预计 2022Q1 公司收入有望实现 20%左右增长,利润在低基数下具备高弹性。2022 年 随着外卖占比提升以及门店优化,预计单店仍将持续提升;门店方面,我们预计公司将以 华东/华南/华中市场为核心加速开店,叠加团餐业务高成长,全年我们预计主业能够实现 20%以上的收入增长,考虑到德祥中茂并表全年有望实现 30%以上收入增长。盈利端,目 前公司成本压力较小,扣非净利润具备弹性。
6 饮料:销售相对稳健,核心关注成本压力
2022 年我们认为农夫山泉以及东鹏饮料的销售增长确定性依然较强,最大的扰动来 自于 PET 价格上涨带来的成本压力。根据我们测算,PET 现价对饮料公司毛利率影响(考 虑去年锁价的情况下)在 3PCTs 以上。因此除了持续跟踪销售成长性以外,仍需关注 PET价格趋势、各家公司的锁价以及应对策略。
线上渠道农夫&东鹏维持高增,PET 价格持续上涨。根据通联数据,2022 年 1+2 月 天猫&淘宝渠道中东鹏饮料、农夫山泉销售额分别为 945 万元、1.84 亿元,分别同增 58.8%、 34.2%。原材料方面,目前 PET 价格仍处于高位,根据 Wind 统计,2022 年 3 月 PET 切 片(纤维级)平均价格 8441 万吨,环比提升 4.2%,原材料成本端仍有一定压力。
东鹏饮料:短期看,全国各地疫情对公司销售存在一定影响,但公司产品核心消费场 景预计受到影响有限。综合考虑,我们预期 2022Q1 公司收入同比增速超 20%。在能量饮 料持续扩容背景下,目前东鹏在头部梯队中成长势能突出,2022 年我们预计收入端仍能 实现 25%以上增长;利润端,目前 PET 价格处于高位存在一定压力,根据市场价格测算, 目前 PET 价格对公司毛利率的最大影响幅度在 3.6 PCTs,预计全年公司净利润增速慢于 收入,仍需持续关注 PET 等重点原材料价格走势以及公司应对策略。
7 休闲零食:1 月终端动销旺盛,2 月淡季致动销转弱
近期渠道调研显示:1)需求端,由于春节错峰导致去年同期高基数,1~2 月休闲零 食公司大都存在同比增长压力。3 月部分地区疫情封锁可能对行业需求会有影响,但休闲 零食消费场景相对灵活,居家场景依然可以释放大量零食消费需求,因此疫情影响整体有限;2)成本端,今年以来棕榈油、豆油、奶粉等原材料继续保持高位上涨趋势,预计甘 源、盐津等公司有一定原料成本冲击,而其他休闲零食公司成本端环比较为稳定;3)预 计整体休闲零食板块 Q1 同比持平或低单增长,Q2 和 Q3 由于存在同期低基数,预计板块 业绩同比表现较好。
线上销售跟踪: 2022 年 2 月 松 鼠 / 洽 洽 / 良 品 / 盐 津 淘 系 平 台 销 售 额 同 比 -43%/-26%/-29%/+167%,松鼠/洽洽/良品京东平台销售额同比-57%/-34%/-37%。2 月淘 系数据休闲零食板块收入整体转负,主要系去年 2 月包含 11 天节前销售高峰期,而今年 2 月则彻底表现为节后淡季,同比高基数下,销售同比下跌。
今年春节返乡客流同比增长明显,需求旺季较好兑现,但是由于春节错峰,导致去年 12~今年 1 月休闲零食公司出厂端收入增长较好,而 1~2 月表现为同比承压。考虑到 3 月 疫情或多或少对休闲零食需求产生影响,预计休闲零食公司 Q1 收入增速环比放缓,同比 持平或略增。此外黄豆、豆油、棕榈油、海运费等成本端压力仍在,甚至部分原材料价格 高位继续上行,预计较多零食公司盈利能力表现同比下滑。而部分受益提价传导顺利、新 品较好放量、空白渠道铺货的公司,业绩可能表现会相对较好。
提价顺利带动盈利能力提升的洽洽食品,口味坚果和安阳新品招商后有望放 量的甘源食品,以及 SKU 优化顺利、渠道调整见效的盐津铺子。
洽洽食品:春节期间公司坚果礼盒动销景气、国葵稳健增长,但错节错峰预计致公司 1~2 月收入同比持平或略降,在渠道精耕以及国葵产品提价效应下,3 月销售增长有望拉 动,则公司 Q1 收入整体预计同增约 5%。坚果成本涨跌不一、较为稳定,瓜子成本上涨 但被提价较好覆盖,预计公司 Q1 净利同增 5%~10%。
盐津铺子:公司去年以来持续推动 SKU 优化&聚焦、BC 渠道下沉、布局社区零食店, 使得收入增长逐季恢复,核心 SKU 持续保持 20%+增速。但是春节错峰带来同期高基数压力,但再考虑 3 月疫情对 KA 客流影响之下,预计公司 Q1 收入同比-10%~0。利润端,由 于黄豆、棕榈油、奶粉、豆油等原材料价格压力较大,预计公司净利同比-40%~-20%。
甘源食品:去年 Q1 春节错峰及渠道压货带来较高基数,1~2 月口味型坚果由于夏果 原料供给短缺导致发展有所放缓,但老三样提价 10%将来收入增量,预计公司 Q1 收入同 增 5%~15%。年初以来棕榈油成本继续上涨,不过考虑到 Q4 公司完成提价且仍在使用低 成本棕榈油库存,预计 Q1 净利同增 5%~15%。
8 其他公司
安琪酵母
糖蜜价格跟踪:节后南宁糖蜜价格再度走高,糖蜜经销商惜售行为明显,同时绝大部 分榨糖厂已完成榨糖,预计糖蜜价格短期较难回落。最新一周(2022-3-15)南宁糖蜜价 格上行至 1615 元/吨,较年初低点已累计上涨 30.8%,较去年同期上涨 13.7%,甜菜欠收 导致今年北方糖蜜价格维持在 1500~2000 元高位。
预计安琪酵母今年榨期糖蜜整体采购成本在 1300~1400 元,糖蜜采购成本较去年整 体上涨 10%~15%。为了减少糖蜜价格对盈利的冲击以及缓解糖蜜供需竞争局面,公司也 在加快水解糖产能建设,去年公司水解糖使用比例约在 10%~20%,未来提升比例空间较 大。
1~2 月错峰、3 月疫情以及俄乌冲突对俄罗斯工厂经营影响,预计公司 Q1 收入同增 5%~15%。虽然公司 Q4 完成 20%~30%幅度提价,但是成本费用在糖蜜、海运价格高企 以及汇率波动影响下增加,同时去年同期盈利能力较高,预计 Q1 公司盈利能力下降,净 利同比-20%~0。
桃李面包:短期内,1-2 月公司整体经营稳健,3 月随着东北、华东、华南等市场的 疫情散发预计有一定影响,综合判断我们预计 2022Q1 公司有望冲击 10%收入增长,净利 润持平左右。全年看,若后续疫情相对可控,我们预测公司收入有望实现双位数增长,净
利润方面,短期原材料成本压力仍然存在,根据我们测算,目前主要原材料价格上涨对公 司毛利率影响幅度在 1.2PCTs左右,考虑到 2021Q4开始公司逐步调整了部分产品的价格, 预计这部分成本压力可控,此外仍需关注:①运费对公司盈利能力的影响(运费占成本比 重 17%);②新工厂投产的折旧摊销。所以综合判断,我们预计 2022 年公司净利润增速 慢于收入,也有望冲击双位数增长。
9 投资分析
坚定推荐乳制品,行业需求稳增、奶价高位回落以及竞争平稳下,乳企龙头盈利向上 拐点已现,看好未来几年乳企收入双位数增长,盈利能力提升,净利 CAGR 15%+。年初 以来,伊利/蒙牛/食品饮料板块(中信)分别累计下跌 9%/上涨 2%/下跌 19%,乳企龙头 相对收益明显,表现出较强抗跌防御属性。虽有 3 月疫情影响,白奶必选属性具备支撑性, 全年收入望实现 10%-15%增长;费用管控得当及原奶成本回落预计支撑乳企龙头净利全 年同增 15%+,实现盈利能力提升。
(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)
精选报告来源:【未来智库】。未来智库 - 官方网站
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